O mês de abril foi marcado por uma piora no cenário externo (juros elevados por mais tempo nos Estados Unidos) e interno (revisão da meta fiscal para baixo em 2025), penalizando o preço dos ativos no Brasil. Do lado positivo, houve melhora em alguns índices de atividade econômica e inflação – na semana passada vimos o Índice de Preços ao Consumidor (IPCA) acumulado de 12 meses em 3,69%, ante 3,93% em março. No entanto, essa melhora não foi suficiente para impulsionar a Bolsa por aqui. Os juros americanos e o risco fiscal continuam sendo as pedras no sapato do investidor brasileiro.

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Apesar do superávit primário de R$ 19,4 bilhões no primeiro trimestre de 2024, o crescimento das despesas obrigatórias é preocupante, não permitindo o cumprimento da meta de déficit zero para este ano. Corrobora também para a piora das contas públicas a aprovação de um espaço extra de R$ 16 bilhões no Orçamento. Somados a essa cifra, existe ainda a possibilidade de o Congresso passar o quinquênio (bonificação extra por tempo de carreira) para promotores e juízes com impacto fiscal estimado de até R$ 40 bilhões por ano.

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A piora fiscal não ocorre apenas para 2024, mas para os anos seguintes. Prova disso é que o próprio governo revisou para baixo a meta de superávit primário de 2025, passando de +0,5% do Produto Interno Bruto (PIB) para déficit zero. A mudança sinaliza que o governo federal provavelmente não conseguirá fechar as contas no azul, mesmo excluindo as despesas com juros.

A deterioração das contas públicas sustenta elevados prêmios de risco na parte mais longa da curva de juros e traz pressões inflacionárias. Por conta disso, conforme o relatório Focus, o mercado revisou a taxa Selic para o final do ano de 9,00% para 9,5% e o Banco Central endureceu o tom na última ata – um dos dados mais importantes para acompanhar nesta semana – do Comitê de Política Monetária (Copom). Com isso, os yields (rendimentos) dos títulos públicos brasileiros se elevaram recentemente em abril e maio, “pagando” nesse momento IPCA+6,05% para um título que vence em 2029, por exemplo.

Apesar dos juros elevados, alguns indicadores de atividade econômica têm reagido bem. As vendas no varejo cresceram 1,0% em fevereiro em relação a janeiro, bem acima das expectativas (-1,0%). Na contramão, o setor de serviços caiu 0,9% e a indústria, 0,3% na mesma base de comparação. Esses dados reforçam que o crescimento projetado da economia brasileira em 2024 ocorre mais pelo consumo das famílias do que pelo investimento das empresas.

O maior consumo pode ser explicado pelo aquecimento no mercado de trabalho formal. De acordo com o Cadastro Geral de Empregados e Desempregados (Caged), houve criação de 244,3 mil vagas com carteira assinada (projeção de 182,9 mil). Por outro lado, a taxa de desemprego do Instituto Brasileiro de Geografia e Estatística (IBGE) se elevou, passando de 7,4% em dezembro para 7,9% no trimestre móvel terminado em março. Aparentemente, a discrepância dos dados decorre de metodologias diferentes. Enquanto o Caged mede o saldo líquido de criação de empregos formais, o IBGE capta a informalidade e o trabalhador com PJ para medir a taxa de desemprego.

A despeito das discrepâncias dos indicadores, há uma preocupação do Banco Central com os impactos do aquecimento de trabalho na inflação. As projeções para o IPCA para este ano gravitam em torno 3,70%. No entanto, a recuperação do emprego formal, o aumento da renda real e a piora fiscal podem puxar a projeção da inflação oficial para cima em 2025.

Cenário econômico dos EUA

Se no Brasil existe preocupação com a inflação, imagine nos EUA. Tanto o Índice de Preços ao Consumidor (CPI, na sigla em inglês) de abril quanto o Índice de Preços para Gastos de Consumo Pessoal (PCE) de março mostram resiliência inflacionária. Pelos gráficos, o Federal Reserve (Fed, o banco central do país) foi bem sucedido em trazer o CPI de 9% para a casa dos 3,5% e o PCE de 6,80% para 2,70%. No entanto, esses índices mostram como a inflação está “sticky” (grudenta) desde o segundo semestre de 2023, não convergindo rapidamente para a meta implícita de 2%.

Para dificultar ainda mais o trabalho do Fed, os dados de mercado de trabalho continuam aquecidos potencializando os riscos inflacionários. A combinação de inflação persistente e mercado de trabalho aquecido mudou completamente a projeção do mercado de corte de juros para 2024.

Até pouco tempo, os analistas apostavam em até seis cortes do Fed Fund Rate (como são chamadas as taxas de juros por lá) para este ano. Agora, talvez, haja somente um ou dois cortes de juros em 2024.  Inclusive, em seu último comunicado, o presidente do Fed indicou que não subirá mais a taxa, mas também não tem pressa em cortá-la.

Taxas de juros mais altas nos EUA sustentam prêmios elevados nos títulos públicos e privados de renda fixa no mercado americano, trazendo consequências para o Brasil, como a desvalorização do real devido ao aumento da demanda por dólares. A depreciação do real frente ao dólar traz impactos inflacionários na medida que, no processo produtivo, há componentes importados ou cotados em dólar.  O aumento do custo de produção tende a ser repassado no preço final das mercadorias.

Outro efeito é a dificuldade de o Tesouro brasileiro colocar papéis com yields menores diante do diferencial de taxa de juros Brasil – EUA. Com prêmios mais elevados nos EUA, os títulos públicos brasileiros perdem atratividade. Dessa forma, o Tesouro Nacional precisa vender papéis com rendimentos mais altos para evitar uma saída de capitais para os EUA.

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A maior demanda por investimentos nos EUA não ocorre apenas pela menor atratividade do carry trade brasileiro (ganhos no diferencial de juros), mas também pelas oportunidades no mercado de ações americano. Mesmo com juros elevados, grandes empresas de tecnologia têm apresentado bons resultados, com ótimas perspectivas de crescimento e lucro, puxadas principalmente pelas inovações da inteligência artificial.

No entanto nem tudo são flores no mercado americano. A prévia do PIB do primeiro trimestre ficou em 1,6%, abaixo do consenso de mercado de 2,5%. A boa notícia é que um desaquecimento mais rápido da economia poderá trazer a tão esperada queda de juros ainda neste ano. Enfim, a velha discussão se política monetária restritiva por certo tempo levará a economia americana futuramente para um “soft landing” (recessão suave), “hard landing” (recessão forte) ou até um “no landing” (sem recessão).

China e dólar

Há dúvidas também sobre o crescimento da China para 2024. Até que ponto os problemas imobiliários e de crédito vão afetar a economia do gigante asiático. No primeiro trimestre, o país cresceu 1,6%, indicando que o PIB deverá subir próximo de 5,0% em 2024.

Em parte, a China, nossa maior parceira comercial, ajuda a segurar uma alta mais intensa do dólar no Brasil. Os bons resultados da balança comercial aumentam a oferta de dólares por aqui, minimizado os efeitos de depreciação do real, influenciados pela queda dos investimentos estrangeiros diretos, elevação dos juros nos EUA e piora do quadro fiscal.

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O risco de alta do dólar torna os investimentos nos EUA mais atrativos. Não à toa que defendemos posições nos EUA, seja pela performance do S&P500, seja pelos yields elevados dos bonds. Já para o Brasil, investimentos em ativos de renda fixa são uma boa pedida. Quanto às ações, é imprescindível fazer uma boa escolha para não ter surpresas negativas.

Cenário base MSX

Brasil
2023
2024

PIB Real (% a.a)
2,90
1,90

IPCA (% a.a, fim de período)
4,62
3,90

Selic (% a.a, fim de perído)
11,75
9,50

Câmbio – R$/dólar
4,85
5,15

Taxa de desemprego (%, fim de período)
7,40
8,00

Resultado primário Governo Central % PIB
-2,12
-0,70

EUA
2023
2024

PIB Real (%, a/a)
2,5
1,7

CPI (%, a/a, fim de período)
3,4
2,5

Taxa de juros (Fed Fund Rate)
5,5
4,75

Taxa de desemprego (%, fim de período)
3,7
4,1

China
2023
2024

PIB Real (%, a/a)
5,2
5,0

Inflação (%, a/a, fim de período)
-0,3
2,0

Taxa básica de juros
3,5
3,2

Taxa de desemprego (%, fim de período)
5,3
5,5

Dados primeira coluna: efetivo; dados segunda coluna: projeção.

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